Warum schlägt kaum ein Fonds den Index?
Nicht, weil Fondsmanager schlecht sind, sondern weil das System gegen sie arbeitet. Eine unausweichliche Rechenregel, die Struktur des Index selbst, die Diversifikationsvorschriften, das Karriererisiko und die Kosten ziehen den Durchschnitt zwingend nach unten.
Die Zahlen sind erdrückend und seit über zwanzig Jahren stabil: Über 15 Jahre hat in keiner einzigen US-Aktienkategorie eine Mehrheit der aktiven Fonds ihren Index geschlagen, bei großen Standardwerten liegen über 90 Prozent darunter. Der naheliegende Verdacht — die Manager seien einfach nicht gut genug — ist falsch. Viele sind hochintelligent, gut ausgestattet und arbeiten hart. Genau das macht das Phänomen so interessant: Wenn Aufwand und Intelligenz das Problem wären, müssten sie gewinnen. Sie verlieren aus fünf viel tieferen, strukturellen Gründen, die nichts mit Talent zu tun haben. Wer den Mythos „selbst auswählen ist zu kompliziert" verstehen will, findet hier seine eigentliche Auflösung — sie ergänzt unseren Beitrag Selbst Aktien picken oder ETF?.
Die Arithmetik, die alles entscheidet
Vor Kosten ist aktives Investieren ein Nullsummenspiel — der Durchschnitt aller aktiven Anleger ist exakt der Markt. Nach Kosten muss der Durchschnitt zwangsläufig dahinter liegen. Das ist keine Statistik, sondern Subtraktion.
Der Nobelpreisträger William Sharpe hat das 1991 in einem kurzen Aufsatz unwiderlegbar formuliert. Alle Anleger zusammen besitzen den gesamten Markt. Die passiven halten ihn nach Gewicht ab und kassieren die Marktrendite. Was übrig bleibt — alle aktiven Anleger zusammen — muss in Summe ebenfalls genau den Markt halten, denn mehr gibt es nicht. Vor Kosten erzielt der durchschnittliche aktive Euro deshalb präzise die Marktrendite, nicht mehr und nicht weniger. Und sobald Gebühren, Handelskosten und Steuern abgezogen werden, liegt der durchschnittliche aktive Euro mathematisch zwingend hinter dem passiven. Es ist gleichgültig, wie klug die Manager sind: Als Gruppe können sie den Index nicht schlagen, weil sie in Summe der Markt sind — minus Kosten.
Vor Kosten ist aktiv ein Nullsummenspiel, nach Kosten ein Minusgeschäft. Das ist keine Meinung, das ist Subtraktion.
Der Index ist die Gewinner-Wette — gratis und ohne Limit
Ein marktkapitalisierungsgewichteter Index pickt keine Gewinner, er hält alles nach Größe — und lässt die Gewinner automatisch immer schwerer werden. Es ist eine „lass die Gewinner laufen"-Maschine ohne Trading, ohne Gebühr, ohne Steuer.
Hier liegt der Denkfehler, der den meisten die Intuition verdreht. Man stellt sich vor, der Index sei eine breite, gleichmäßige Streuung über viele Firmen — und ein geschickter Manager könne die paar Gewinner herauspicken und ihn so schlagen. Tatsächlich ist der Index selbst die konzentrierteste Gewinner-Wette von allen. Steigt eine Aktie, wächst ihr Gewicht im Index von allein; fällt sie, schrumpft es. Niemand muss handeln, niemand zahlt Steuern, niemand wird gefeuert. Die Magnificent Seven machen heute rund ein Drittel des S&P 500 aus — nicht weil jemand sie ausgewählt hätte, sondern weil sie gestiegen sind und der Index sie mechanisch immer höher gewichtet hat. 2023 kamen über 60 Prozent der gesamten Indexrendite allein aus diesen sieben Namen. Um den Index zu schlagen, müsste ein Fonds also noch stärker in genau diesen Gewinnern sitzen, als der Index es ohnehin schon tut. Und genau das darf er nicht.
Der Index ist kein schlauer Investor. Er ist ein Buchhalter, der nie verkauft. Genau das macht ihn so schwer zu schlagen.
Die 5/10/40-Regel: warum der Fonds gar nicht so konzentriert sein darf
Diversifikationsvorschriften verbieten dem Fonds, die Sieger so hoch zu gewichten wie nötig. Der Index kennt keine Obergrenze, der regulierte Fonds schon — und in hochkonzentrierten Indizes kann er sie nicht einmal mehr abbilden.
Ein europäischer Publikumsfonds (UCITS) unterliegt der sogenannten 5/10/40-Regel: Keine Einzelposition darf mehr als 10 Prozent des Fondsvermögens ausmachen, und alle Positionen, die über 5 Prozent liegen, dürfen zusammen 40 Prozent nicht überschreiten. Der Index hat keine solche Grenze. Während also Nvidia, Apple und Microsoft im Index jeweils sechs bis acht Prozent wiegen dürfen und in einem Bullenmarkt noch weiter wachsen, stößt der aktive Fonds an seine Decke, sobald er sie übergewichten will — und Übergewichten wäre genau das, was nötig ist, um den Index zu schlagen.
Nvidia 7,7 % · Apple 6,8 % · Microsoft 6,1 % …
Magnificent Seven zusammen ≈ 34 %
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UCITS-Fonds (5/10/40):
einzeln max 10 %
Summe aller >5 %-Positionen max 40 %
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Nasdaq-100: Top 10 ≈ 51 % → sprengt die Grenze.
Der aktive Fonds kann den Index dort nicht einmal
abbilden, geschweige denn übergewichten.
Im breiten S&P 500 bleibt knapp Luft, im hochkonzentrierten Nasdaq-100 nicht mehr. Das Ergebnis ist dasselbe: Die Regel, die Anleger vor Klumpenrisiko schützen soll, verhindert zugleich, dass der Manager die Gewinner stark genug übergewichtet, um den Index zu überholen. In einem von wenigen Mega-Caps getriebenen Markt schlägt die Struktur des Index den per Gesetz gefesselten Fonds.
Das Karriererisiko: warum Manager ihre Gewinner verkaufen
Wer eine große Wette auf einen Highflyer hält und sie kracht, wird gefeuert. „Gewinne mitnehmen" wirkt klug und sichert den Job. Also verkaufen Manager systematisch ihre Sieger zu früh — der Index tut das nie.
Selbst wo die Regeln Spielraum ließen, arbeitet die Psychologie gegen den Manager. Eine Position, die stark gelaufen ist, sieht „überbewertet" aus; sie laufen zu lassen, fühlt sich riskant an, Gewinne mitzunehmen dagegen vernünftig. Dahinter steht ein knallhartes Karriererisiko: Hält ein Manager acht Prozent Nvidia und die Aktie halbiert sich, verliert er sein Mandat. Nimmt er vorher Gewinne mit und die Aktie steigt weiter, hat er immerhin „diszipliniert" gehandelt. Das Anreizsystem belohnt also genau das Verhalten, das gegen den Index verliert — die Sieger zu beschneiden. In den Marktberichten dieser Tage liest man es wörtlich: Verwalter „nehmen Gewinne" bei Alphabet und Nvidia mit und schichten in günstiger wirkende Namen um. Der Index kann keine Gewinne mitnehmen, kann nicht nervös werden und kann nicht gefeuert werden. Er hält einfach weiter.
Der Manager wird entlassen, wenn seine große Wette kippt. Der Index kann nicht entlassen werden — und genau deshalb verkauft er nie zu früh.
Das Rückspiegel-Problem: im Nachhinein war alles klar
Dass ein paar Aktien den Index getragen haben, ist immer erst hinterher offensichtlich. Vorher steht der Manager vor hunderten Kandidaten, ohne zu wissen, welche sieben es werden — und die heutigen Sieger sahen am Anfang oft nach Wahnsinn aus.
Es ist leicht zu sagen, ein Fonds hätte „einfach auf die KI-Werte setzen müssen". Aber Anfang 2023 war Nvidia gerade rund die Hälfte ihres Wertes abgestürzt, und alles Kapital auf einen einzigen Chiphersteller zu setzen, hätte als grob fahrlässig gegolten. Die Börsengeschichte ist voll von Aktien, die einmal „der offensichtliche Gewinner" waren — Cisco am Höhepunkt der Dotcom-Blase, Nokia, Intel — und danach jahrzehntelang enttäuschten. Durch den Rückspiegel war jede Rakete vorhersehbar; durch die Windschutzscheibe sah sie aus wie hunderte andere Kandidaten auch. Der Index muss nicht raten: Er hält alle, und die Gewinner sortieren sich von selbst nach oben. Der Manager muss wählen — und die Basisrate ist gegen ihn, weil die große Mehrheit der Aktien langfristig nicht einmal Anleihen schlägt.
Im Rückspiegel war jede Rakete offensichtlich. Durch die Windschutzscheibe sah sie aus wie alle anderen.
Die Kosten erledigen den Rest
Auf eine ohnehin schwer zu gewinnende Wette kommt die sichere Bremse: ein bis zwei Prozent Gebühr pro Jahr, dazu Handelskosten und die Steuer, die der hohe Umschlag im Fonds auslöst. Das frisst einen erheblichen Teil der Rendite, garantiert.
Während die Outperformance unsicher ist, sind die Kosten gewiss. Eine aktive Verwaltungsgebühr von ein bis zwei Prozent klingt klein, frisst aber bei sieben bis acht Prozent Bruttorendite ein Fünftel bis ein Viertel deines Ertrags — Jahr für Jahr. Dazu kommen die Handelskosten des hohen Umschlags und, für den Anleger, die steuerliche Wirkung ständiger Umschichtung. Und die Statistik ist sogar noch geschönt: Rund zwei Drittel der Fonds verschwinden über zwanzig Jahre still vom Markt — geschlossen oder fusioniert, ihre schlechten Ergebnisse aus den Ranglisten getilgt. Wer am Ende noch dasteht, sieht besser aus, als die Gruppe wirklich war.
Konzentration schneidet in beide Richtungen
Die wenigen Manager, die voll auf die Sieger setzten und gewannen, stehen neben ebenso vielen, die voll setzten und verloren. Dieselbe Mega-Cap-Wette, die 2023/24 glänzte, stürzte 2022 doppelt so tief wie der Index.
Angenommen, ein mutiger Manager hätte die Diversifikationsregeln ausgereizt und stark auf die Magnificent Seven gesetzt. In den Jahren 2023 und 2024 hätte er triumphiert. Aber 2022 fiel genau dieses Bündel um rund 41 Prozent, während der breite Index „nur" gut 20 Prozent verlor. Hohe Konzentration ist eine Münze, die in beide Richtungen fällt. Für jeden, der groß wettete und gewann, gibt es einen, der groß wettete und unterging — wir sehen nur die Überlebenden, weil die anderen längst geschlossen sind. Der Index dagegen gewinnt nicht durch Mut, sondern durch Unerschütterlichkeit: Er hält alles, beschneidet nichts und überlebt jede Drehung des Marktes.
Heißt das, aktiv ist immer sinnlos?
Nein — aber die Ausnahmen bestätigen die Mechanik. Echtes Können existiert, ist aber selten, im Voraus kaum zu erkennen und konzentriert sich auf ineffiziente Nischen. Im breiten, liquiden Aktienmarkt verliert der Durchschnitt zuverlässig.
Ein paar Manager haben nachweislich Können — nur lässt es sich vorher kaum von Glück unterscheiden, und erfolgreiche Fonds wachsen oft so stark, dass sie ihre eigene Beweglichkeit verlieren. Außerdem ist die Mechanik nicht überall gleich gnadenlos: In weniger effizienten Ecken — Nebenwerte, Schwellenländer, bestimmte Anleihesegmente — zeigen die Statistiken zeitweise bessere aktive Quoten, weil dort die Preisbildung lückenhafter ist und die Diversifikationsregeln weniger beißen. Aber im großen, durchanalysierten Standardwertemarkt, wo jeder gegen jeden anderen Profi antritt, ist der Preis längst eingepreist, und es bleibt bei der Arithmetik. Die ehrliche Konsequenz ist nicht „aktiv ist Betrug", sondern: Setze passiv als Standard, und wenn aktiv, dann nur dort, wo du einen echten Grund hast — und mit offenen Augen für die fünf Gegenwinde.
Was heißt das für dich als Anleger?
Der Index schlägt die Profis nicht, weil er klüger ist, sondern weil er alles billig hält und nie zuckt. Mach ihn zu deinem Kern — und wenn du selbst aktiv wirst, dann wissend, gegen welche fünf Kräfte du antrittst.
Es ist befreiend, das einmal mechanisch zu sehen: Kein Fondsmanager verliert, weil er dumm ist. Er verliert, weil die Arithmetik gegen die Gruppe läuft, weil der Index die Gewinner gratis und ohne Limit hält, weil Vorschriften ihn am nötigen Übergewicht hindern, weil sein Anreizsystem ihn zum Verkaufen der Sieger drängt und weil Kosten den Rest besorgen. Für dich heißt das: Der breite, günstige Index ist kein Verzicht, sondern die Strategie, die genau diese fünf Schwächen nicht hat. Er ist dein Kern. Willst du darüber hinaus etwas selbst machen, tu es bewusst und klein — wie, das zeigt der Beitrag Selbst Aktien picken oder ETF? mit der Core-Satellite-Idee.
Der Index gewinnt nicht den Wettlauf um die besten Aktien. Er gewinnt, indem er nie stehen bleibt, nie verkauft und nie Angst bekommt.
Häufige Fragen
Warum schlagen die meisten Fonds den Index nicht?
Aus fünf strukturellen Gründen, nicht aus Unfähigkeit: der Arithmetik (die Gruppe ist der Markt minus Kosten), der Index-Struktur (er hält Gewinner gratis und ohne Limit), den Diversifikationsregeln, dem Karriererisiko (Gewinner werden zu früh verkauft) und den Kosten. Über 15 Jahre schlägt in keiner US-Aktienkategorie eine Mehrheit den Index.
Was besagt die Arithmetik von William Sharpe?
Vor Kosten erzielt der durchschnittliche aktiv investierte Euro exakt die Marktrendite, weil alle Anleger zusammen den ganzen Markt halten. Nach Gebühren, Handel und Steuern liegt der Durchschnitt zwangsläufig darunter. Das gilt unabhängig vom Können der Manager.
Was ist die 5/10/40-Regel?
Eine Diversifikationsvorschrift für europäische Publikumsfonds (UCITS): keine Einzelposition über 10 Prozent, und alle Positionen über 5 Prozent zusammen höchstens 40 Prozent. Sie hindert den Fonds daran, die Index-Schwergewichte so stark zu übergewichten, wie es nötig wäre, um den Index zu schlagen — in hochkonzentrierten Indizes wie dem Nasdaq-100 kann er sie nicht einmal abbilden.
Warum verkaufen Fondsmanager ihre Gewinner?
Wegen Risiko- und Karrieredruck. Eine große Position, die stark gestiegen ist, wirkt überbewertet; Gewinne mitzunehmen gilt als diszipliniert und schützt das Mandat, falls die Aktie fällt. Der Index nimmt nie Gewinne mit und lässt die Sieger weiterlaufen — was ihn in starken Trends überlegen macht.
Heißt das, aktives Management ist immer schlechter?
Im Durchschnitt und im breiten Aktienmarkt ja. In weniger effizienten Nischen (Nebenwerte, Schwellenländer, manche Anleihen) gibt es zeitweise bessere aktive Quoten. Einzelne Manager haben echtes Können, das aber vorab kaum von Glück zu unterscheiden ist. Als Standard bleibt der Index die rationale Wahl.
Wenn der Index so stark konzentriert ist — ist das nicht riskant?
Doch, das ist die Kehrseite. Steigen die wenigen Schwergewichte, trägt der Index; fallen sie, zieht er den Anleger mit nach unten (2022 verloren die Mega-Caps rund doppelt so viel wie der breite Index). Wer das dämpfen will, kann einen gleichgewichteten Index beimischen.
Allgemeine Einordnung, keine Anlage- oder Steuerberatung. Datenquellen: SPIVA Scorecards (S&P Dow Jones Indices), W. Sharpe „The Arithmetic of Active Management" (1991), Marktdaten zu Indexkonzentration Stand 2025/2026. Die 5/10/40-Regel beschreibt UCITS-Publikumsfonds; für Indexfonds und andere Vehikel gelten abweichende Grenzen. Konzentrationswerte schwanken laufend. Vergangene Wertentwicklung ist kein Indikator für die Zukunft.